2010 年 7 月 8 日
公司最新消息
烟台万华 (600309.SS)
中性 研究报告
短期不利因素给 MDI 价格带来压力;维持中性评级
最新事件
我们将 2010/2011/2012 年 MDI 销售均价预测下调了 21%/17%/11%以反映年初至 今低于预期的实现销售均价和下调的 2010-2011 年石油价格预测.我们认为最近 MDI 价格的疲软反映了(1) 前一阶段下游企业积累的高库存;(2) 购买者"需要时 再买"的心态,因为鞋底料和冰箱生产企业的开工率仍然较低;以及(3) 市场对于 烟台万华 MDI 新项目(产能同比增长 30%)投产将导致 2010 年下半年 MDI 价格 下跌的预期.此外,浙江省 2010 年 6 月以来实行的限电措施迫使氨纶生产企业降 低开工率或者安排 7-8 月份的工厂检修,这将继续对 MDI 需求造成打击. 尽管短期内 MDI 需求面临不利因素,但由于 MDI 是墙壁建筑中的保温材料(这 是 MDI 在发达市场中的主要用途,但在中国尚未得到充分发展),我们依然看好 其中长期的需求前景.尽管如此,政府仍需出台支持性政策以激励房地产开发商 使用价格较其它保温材料更高但质量更佳的 MDI,在我们看来这不大可能在短期 内实现.
投资摘要 低 增长 回报* 估值倍数 波动性 百分位
烟台万华 (600309.SS)
高
20th
40th
60th
80th
100th
亚太化工行业平均水平 * 回报 - 资本回报率 投资摘要指标的全面描述请参见本 报告的信息披露部分.
主要数据 股价(Rmb) 12个月目标价格(Rmb) 市值(Rmb mn / US$ mn) 外资持股比例(%)
当前 14.09 20.00 23,436.4 / 3,458.1 --
潜在影响
我们将 2010/2011/2012 年每股盈利预测分别下调了 36%/12%/4%,主要反映 2010 年 MDI 销售均价较大幅度的下跌 (-21%) ,和基于 82 美元/桶的新油价预测 的利润率的下滑.
估值
我们的 12 个月目标价格维持在人民币 20 元不变,是基于 4.5 倍的 2010 年预期 市净率计算得出的(之前为基于 5 倍的 2010 年预期市净率),估值倍数的下降反 映了短期内 MDI 需求处于下行周期.鉴于短期内的不利因素和我们研究范围内其 他企业较大的股价上行空间,我们维持对该股的中性评级.
每股盈利(Rmb) 新 每股盈利调整幅度(%) 每股盈利增长(%) 每股摊薄盈利(Rmb) 新 市盈率(X) 市净率(X) EV/EBITDA(X) 股息收益率(%) 净资产回报率(%) CROCI(%)
12/09 0.64 0.0 (29.4) 0.64 22.0 4.6 20.9 3.5 21.6 17.7
12/10E 0.81 (36.1) 25.8 0.81 17.5 4.0 13.0 2.1 24.5 21.7
12/11E 1.30 (12.3) 61.2 1.30 10.8 3.2 8.0 2.7 32.5 26.1
12/12E 1.46 (4.2) 12.4 1.46 9.6 2.6 6.7 4.3 29.9 25.4
股价走势图
26 24 22 3,800 3,600 3,400 3,200 3,000 2,800 2,600 2,400 Oct-09 Jan-10 Apr-10
主要风险
上行风险:2010 年三季度末的季节性需求回升情况好于预期;下行风险:无序竞 争和下游企业的低开工率.
20 18 16 14 12 Jul-09
烟台万华 (左轴)
上证A股指数 (右轴)
所属投资名单
中性
股价表现(%) 绝对 相对于上证A股指数
3个月 (39.5) (21.3)
6个月 (39.1) (19.7)
12个月 (15.5) 8.0
行业评级: 谨慎

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