基药、创新和整合
——2013下半年医药行业投资策略
证券分析师： 罗 鶄 A0230511040035 联系人： 罗佳 陈益凌、屠炜颖、姚宏福 2013.07
投资要点
?? 历史：仿制药从1990年起步，2010年A股诞生了近400亿市值的仿制药企业恒瑞医药；基 药从2010年起步，2013年天士力复方丹参滴丸近30亿，天 的市值近500亿；品牌中药 从2000年开始投资贯穿始终，云南白药成功跨越大健康，市值近700亿。 ?? 未来：基药、创新和整合是我们看好的三大投资主题，品牌中药面向大健康有巨大延展性 ，其投资机会继续延续，这些领域都将诞生千亿及几千亿市值的企业，医药行业的结构性 投资机会将长期存在，牛股多多。我们认为医药股投资的两维选择是：定位大市场的产品 或服务，拥有广阔的市场空间；有定价能力，背后是专利或品牌保护，不以降价和低成本 参与竞争。
?? 基药：政策红利将延续至2015年。目录扩容和二三级医院联动，药品市场蛋糕重新切割，基药市 场将从2012年的700亿扩容至2015年的4000亿，中药独家和中药饮片是最大赢家，可能产生一批 牛股。我们看好A 天 、以岭药业、云南白药，H 盈天医药（同济堂），关注新进基药 的独家、大品种和各省增补的受益企业，同时中药注射剂契合医院需求，销量继续快速增长。 创新：创新药和创新模式是医药板块未来十年最重要的投资主题。创新药将从2014年起航，股价 表现可能提前至2013年底，我们看好恒瑞医药优秀的产品梯队；创新模式随着行业发展瓜熟蒂 落，我们看好康美药业中药材全产业链模式，其将推动中药行业产品品质整体提升，同时关注符 合医改趋势的业务模式创新企业和医疗器械领域的创新企业。 整合：未来将持续贯穿于医药板块。我们看好康美药业和国药控股，中药饮片是基药的最大受益 品类，康美药业对医院饮片市场的整合，将带动公司中药饮片销售规模超百亿；国药控 期盈 利增长承压，但公司将继续整合中国医药流通业，市场份额稳步提升，同时公司是中国医药流通 业盈利模式创新领导者，假以时日盈利能力将稳步提升。 品牌中药：投资机会继续延续。云南白药、东阿阿胶、同仁堂和片仔癀都有长足发展空间，凉茶 之后，药用消费品会有更多百亿产品。
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投资要点
?? 中国市场品牌仿制药仍有很长生命周期：根据美日国家历史经验，仿制药一致性评价是项 长期工作，我国仿制药质量差异会长期存在，不同的质量给予差别定价是合理的，品牌仿 制药在非基药仍有很长生命周期。基药的化学药多是常用药，生产工艺较为成熟，基本不 存在品牌仿制药概念。 ?? 医保资金可能维持至2019年：我们的医保资金压力测试显示，城镇职工和城镇居民医保资 金维持至2020年仍有结余，但新农合2015年即会出现赤字，新农合资金短缺必须依靠三保 合一，三保合一后医保资金将会在2019年出现短缺，最终有赖于医疗商业保险的发展。 ?? 估值：医药板块2013年预测市盈率28倍，处于合理估值的上限；相对估值则随着大市值板 块估值不断下移，创出历史高点。医药板块部分个股风险正在积累，但医药板块占A股市 值权重仅4%，相比美国和日本高峰值28%和10%，当前10%，有巨大提升空间，医药行业 优胜 ，决定了结构性机会长期存在，未来继续跑出诸多牛股。 ?? 风险因素：下半年陆续进行的各省招标，竞争性产品价格仍有下降压力，给企业带来挑战 ；葛兰素史克商业贿赂事件致外资药企增速放缓，但国内药企有望受益，考虑外资药品价 格高于内资药品，三季度化学制剂收入和利润增速都将放缓，医院终端收入也将放缓， 2013年处方药整体收入和利润增长可能慢于2012年；招标进程和二三级医院联动会影响新 版基药推进，如果招标速度过慢，基药4000亿规模可能从2015年推迟至2016年；基药独 家品种的过度使用，导致基药政策流产。 ?? 综合长期发展和估值比较，下半年投资组合排序：康美药业、东阿阿胶、恒瑞医药、天士 力、云南白药、华润三九、国药股份。开始为明年布局：以岭药业和海正药业。
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2012年中期策略回顾：四个观点
?? 第一：下一个十年，A股最有投资潜力的行业。
?? 第二：谁能强者恒强？千亿市值标的是恒瑞医药、天士力、云南白药、康美药 业、东阿阿胶和国药控股（A股是国药股份）。
?? 第三：小型牛股将诞生于器械和盈利模式创新的企业中。

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